近期政策對(duì)行業(yè)治理措施的疊加影響值得關(guān)注，中國制藥業(yè)于2006年開始的收入持續(xù)增長的盈利景氣循環(huán)是否將由此出現(xiàn)轉(zhuǎn)折？

　　近期，政府陸續(xù)或即將出臺(tái)深化治理商業(yè)賄賂、加強(qiáng)藥品定價(jià)管理、新版GMP認(rèn)證等系列政策，導(dǎo)致投資者對(duì)中國制藥業(yè)的盈利趨勢(shì)產(chǎn)生了較多爭論。

　　根據(jù)20世紀(jì)90年代以來的景氣循環(huán)歷程，政府嚴(yán)厲的、大規(guī)模的行政治理措施，通常是制藥業(yè)景氣周期轉(zhuǎn)折的誘因。但是，驅(qū)動(dòng)中國制藥業(yè)景氣周期循環(huán)的本質(zhì)因素，主要在于產(chǎn)能擴(kuò)張對(duì)新增需求的消耗速度。政府通過對(duì)產(chǎn)能擴(kuò)張、新增需求的非均衡性影響，進(jìn)而影響行業(yè)的景氣趨勢(shì)。

　　中國政府對(duì)醫(yī)療保障體系籌資預(yù)算投入的大幅增加，以及由此形成的對(duì)藥品潛在需求釋放的激勵(lì)效應(yīng)，為制藥業(yè)供給方提供了額外的新增需求空間，使得需求增長的速度顯著超越產(chǎn)能擴(kuò)張的速度，這是中國制藥業(yè)于2006年發(fā)生景氣周期轉(zhuǎn)折的主要原因。然而，近一段時(shí)期，制藥業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張對(duì)新增需求的消耗速度加快，供求關(guān)系正向不利于供給方的方面演化，行業(yè)景氣上行的壓力日漸沉重。

　　政府近期或?qū)⒊雠_(tái)的系列行政治理措施，對(duì)于制藥業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張消耗新增需求的影響值得關(guān)注。歷史經(jīng)驗(yàn)反映，類似措施的出臺(tái)，通常會(huì)在短期內(nèi)刺激產(chǎn)能擴(kuò)張對(duì)新增需求的消耗速度，從而加速行業(yè)盈利景氣邊際拐點(diǎn)的出現(xiàn)進(jìn)程。

　　不過，從中長期看，政府治理措施對(duì)于提高行業(yè)準(zhǔn)入壁壘、規(guī)范市場(chǎng)競爭秩序的積極效應(yīng)將逐步顯現(xiàn)，有助于促進(jìn)供求關(guān)系的再平衡，從而推動(dòng)制藥業(yè)進(jìn)入下一輪的景氣上行區(qū)間。

　　1 行政治理是景氣循環(huán)的前導(dǎo)

　　中國制藥業(yè)市場(chǎng)化改革以來的發(fā)展歷程，表現(xiàn)出典型的行業(yè)治亂循環(huán)：在醫(yī)療機(jī)構(gòu)擁有高度的定價(jià)權(quán)和藥品消費(fèi)市場(chǎng)非均等化的背景下，供應(yīng)方的同質(zhì)競爭、產(chǎn)能過剩將逐步催化市場(chǎng)競爭壓力，由此衍生的腐敗、競爭扭曲等行業(yè)亂象也逐步凸顯。當(dāng)行業(yè)亂象嚴(yán)重威脅到藥品質(zhì)量與供應(yīng)安全等情況時(shí)，政府必然會(huì)進(jìn)行嚴(yán)厲的行政干預(yù)和行業(yè)整頓。

    通常，前期主要針對(duì)藥品銷售終端、流通環(huán)節(jié)與零售價(jià)格等領(lǐng)域出臺(tái)嚴(yán)格的管制措施，例如規(guī)范流通環(huán)節(jié)秩序、降低藥品零售價(jià)格等。由于醫(yī)療機(jī)構(gòu)擁有更強(qiáng)的市場(chǎng)力量，因此類似管制措施的壓力將更多地轉(zhuǎn)嫁至制藥業(yè)，從而削弱其盈利能力。其后，政府將試圖通過收緊審批條件、嚴(yán)格監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的方式以提高準(zhǔn)入壁壘、抑制廠商數(shù)量，從而對(duì)促進(jìn)制藥業(yè)供求關(guān)系的再平衡。在政府治理效用逐漸沉淀于供求結(jié)構(gòu)演化進(jìn)程的同時(shí)，制藥業(yè)便又開始了新一輪螺旋式上升的治亂循環(huán)歷程。

　　20世紀(jì)90年代初，制藥業(yè)生產(chǎn)力的釋放促使藥品供求關(guān)系進(jìn)入買方市場(chǎng)，競爭激化逐漸衍生出藥品購銷腐敗和安全質(zhì)量等問題。對(duì)此，1994年9月下發(fā)的《國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)藥品管理工作的緊急通知》要求整頓和規(guī)范藥品生產(chǎn)經(jīng)營秩序，標(biāo)志著該輪政府治理的開始。然而，該通知未能改善藥品低水平重復(fù)生產(chǎn)問題，新辦制藥企業(yè)、新批仿制藥品仍不斷增多。過剩產(chǎn)能擴(kuò)張進(jìn)一步激化市場(chǎng)競爭，并且加劇了藥品購銷腐敗和安全質(zhì)量問題。因此，政府決心采取措施淘汰落后企業(yè)、抑制產(chǎn)能擴(kuò)張，以解決藥品生產(chǎn)和流通秩序混亂的問題。

    1996年下發(fā)的《國務(wù)院辦公廳關(guān)于繼續(xù)整頓和規(guī)范藥品生產(chǎn)經(jīng)營秩序加強(qiáng)藥品管理工作的通知》和衛(wèi)生部《關(guān)于認(rèn)真貫徹<國務(wù)院辦公廳關(guān)于繼續(xù)整頓和規(guī)范藥品生產(chǎn)經(jīng)營秩序加強(qiáng)藥品管理工作的通知>的通知》，通過取消地方批準(zhǔn)藥品生產(chǎn)的權(quán)力、收緊新辦和改擴(kuò)建制藥企業(yè)（車間）審批、提高藥品生產(chǎn)許可條件等措施，實(shí)現(xiàn)了削減產(chǎn)能的成效。同期，制藥業(yè)的盈利景氣在1992年達(dá)到高點(diǎn)后隨著同質(zhì)競爭的激化轉(zhuǎn)入下行階段，1994年開始的行業(yè)治理由于未能有效抑制產(chǎn)能擴(kuò)張問題，不僅未能扭轉(zhuǎn)盈利景氣的下行趨勢(shì)，還加劇了制藥業(yè)盈利能力的承壓，使其盈利景氣落到周期底部。1996年削減過剩產(chǎn)能的措施生效，大量的供應(yīng)能力撤離了市場(chǎng)，從而推動(dòng)制藥業(yè)于1998年開始進(jìn)入景氣上行區(qū)間。1999年初啟動(dòng)建立的城鎮(zhèn)職工醫(yī)療保險(xiǎn)制度于2000年左右基本覆蓋了主要目標(biāo)群體，由此對(duì)需求釋放產(chǎn)生的激勵(lì)作用，也進(jìn)一步拉動(dòng)了制藥業(yè)盈利景氣上行。

　　隨著制藥業(yè)對(duì)上輪行業(yè)治理效應(yīng)的消化，以及行業(yè)盈利景氣吸引新的進(jìn)入者增多，市場(chǎng)供求關(guān)系逐漸向不利于供給方的方向演化。同時(shí)，2002～2003年允許藥品的地方標(biāo)準(zhǔn)可上升為國家標(biāo)準(zhǔn)，向市場(chǎng)釋放了大量的同質(zhì)供應(yīng)能力。因此，在SARS公共衛(wèi)生事件刺激2003、2004年需求增速“大起大落”的催化下，制藥業(yè)盈利景氣越過拐點(diǎn)轉(zhuǎn)入下行周期。

    于是，新一輪的行業(yè)治亂循環(huán)開始顯現(xiàn)：2003年以后，市場(chǎng)競爭烈度激化，催生大面積的腐敗、市場(chǎng)秩序混亂和重大藥品安全事件。對(duì)此，以2006年3月衛(wèi)生部開展治理醫(yī)藥購銷領(lǐng)域商業(yè)賄賂專項(xiàng)工作、同年5月八部委印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步整頓藥品和醫(yī)療服務(wù)市場(chǎng)價(jià)格秩序的意見》以及同年7月國務(wù)院辦公廳公布全國整頓和規(guī)范藥品市場(chǎng)秩序?qū)ｍ?xiàng)行動(dòng)方案等為標(biāo)志，中央政府開展了新一輪大約為期18個(gè)月的專項(xiàng)治理整頓行動(dòng)。受此影響，制藥業(yè)盈利景氣于2006年落入2000年以來的周期底部。其后，隨著政府增大對(duì)醫(yī)保體系的預(yù)算投入推動(dòng)需求釋放，以及強(qiáng)化監(jiān)管、抑制產(chǎn)能的行政治理成效的顯現(xiàn)，行業(yè)供求關(guān)系出現(xiàn)了有利于供給方的再平衡，從而推動(dòng)制藥業(yè)盈利景氣于2007年顯著回升。

　　2 政府預(yù)算有限，需求增速將回落

　　通常，經(jīng)濟(jì)因素是決定國家醫(yī)療衛(wèi)生投入水平的主要因素。2000年以來，中國衛(wèi)生總費(fèi)用/GDP基本維持在4.6%～4.8%之間。2009年，全國衛(wèi)生總費(fèi)用占GDP的比重約為4.73%。這一比例與全球中低收入國家的水平基本相當(dāng)，反映了中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平特別是人均收入水平對(duì)于衛(wèi)生投入規(guī)模的限制。在較長時(shí)期內(nèi)，中國醫(yī)療衛(wèi)生投入的整體規(guī)模仍將處于相當(dāng)有限的水平。

　　近年來，制藥業(yè)需求的快速釋放，主要由于政府大幅增加對(duì)居民基本醫(yī)療保障體系的預(yù)算補(bǔ)貼、提高醫(yī)療服務(wù)體系的社會(huì)共濟(jì)水平從而形成了帕累托改進(jìn)激勵(lì)。2007年以來，以政府補(bǔ)助籌資為主的城鎮(zhèn)居民基本醫(yī)療保險(xiǎn)和新型農(nóng)村合作醫(yī)療快速完成對(duì)目標(biāo)人群的保障覆蓋目標(biāo)，其對(duì)基本醫(yī)療保障體系籌資金額的貢獻(xiàn)率也得到了顯著提高。

　　然而，政府財(cái)政的預(yù)算約束，也限制了基本醫(yī)療保障體系籌資超速增長的可持續(xù)性。盡管政府承諾于2009～2011年間投入8500億元以促進(jìn)醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)均等化改革，并將其中較多比例用于補(bǔ)充基本醫(yī)療保障體系的籌資預(yù)算，是提升居民基本醫(yī)療保障體系的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)與補(bǔ)償水平的有效支撐，但是，這仍不足以支持基本醫(yī)療保障體系的籌資金額繼續(xù)維持2007～2009年之間的快速增長趨勢(shì)。

　　在因制度缺陷所抑制的潛在需求獲得釋放以后，中國藥品需求的整體規(guī)模與成長速度，仍將回歸于經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段和人均收入水平所決定的長期趨勢(shì)。事實(shí)上，城鎮(zhèn)居民基本醫(yī)療保險(xiǎn)和新型農(nóng)村合作醫(yī)療2009年度籌資金額的增速業(yè)已明顯放緩，基本醫(yī)保體系籌資總額的整體增速更加擬合于城鎮(zhèn)職工基本醫(yī)療保險(xiǎn)基金收入的增速，從而拉低了衛(wèi)生總費(fèi)用的同比增幅。

　　3 或重演產(chǎn)能過剩

　　與上一輪行業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張期（2001～2003年左右）相類似，盈利景氣為制藥業(yè)的產(chǎn)能擴(kuò)張?zhí)峁┝素?cái)務(wù)支撐，從而刺激了廠商數(shù)量和固定資產(chǎn)投資的增多。今年5月，醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)個(gè)數(shù)為6852個(gè)，較2006年的5368個(gè)增加了近28%。2009年，醫(yī)藥制造業(yè)實(shí)現(xiàn)固定資產(chǎn)投資1462.57億元，同比增幅超過同期制造業(yè)整體增速近11個(gè)百分點(diǎn)。

　　同時(shí)，預(yù)計(jì)將于近期頒布的新修訂的藥品GMP，除新開辦企業(yè)（車間）須取得認(rèn)證外，其余企業(yè)應(yīng)在2～3年內(nèi)通過此次藥品GMP修訂認(rèn)證，以WHO的GMP為指南，強(qiáng)調(diào)質(zhì)量與流程管理。盡管本次認(rèn)證投入預(yù)計(jì)低于98版GMP認(rèn)證的資本性支出規(guī)模（SFDA預(yù)測(cè)需投入300億～500億元，遠(yuǎn)低于上一輪強(qiáng)制認(rèn)證的1500億元），且有3年緩沖期，但是，質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)的提高和流程規(guī)范的嚴(yán)格，仍將顯著推升制藥企業(yè)的運(yùn)營費(fèi)用支出。因此，通過產(chǎn)能擴(kuò)張攤薄資本性支出和運(yùn)營支出壓力，成為制藥企業(yè)合乎邏輯、最為可能的競爭行為選擇，并且已為上一輪GMP強(qiáng)制認(rèn)證的歷史所驗(yàn)證：為滿足2004年6月底之前化學(xué)原料藥和全部藥品制劑在符合GMP的條件下生產(chǎn)的監(jiān)管要求，制藥業(yè)于2000年開始并于2003年集中對(duì)設(shè)備、廠房等進(jìn)行符合GMP要求的改造，刺激了行業(yè)整體產(chǎn)能的大幅提高。因此，盡管GMP認(rèn)證制度的推行淘汰了部分落后企業(yè)，但是產(chǎn)能擴(kuò)張仍迅速推高了產(chǎn)能閑置率，從而成為2004年后競爭激化的重要原因之一。

　　4 新一輪景氣拐點(diǎn)隱現(xiàn)

　　隨著制藥業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張對(duì)新增需求的消耗速度的迅速提高，產(chǎn)能與需求釋放之間的時(shí)滯缺口日益縮小，行業(yè)景氣上行趨勢(shì)的承壓日漸沉重。2009年末，醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)個(gè)數(shù)增速超過了企業(yè)戶均營業(yè)收入的增速，反映出產(chǎn)能擴(kuò)張的速度超過了需求增長的速度，企業(yè)的邊際產(chǎn)出趨于衰減。歷史數(shù)據(jù)顯示，這一現(xiàn)象在歷次景氣拐點(diǎn)年份（2003年、2006年）均有出現(xiàn)，值得重視。

　　此外，產(chǎn)能擴(kuò)張帶來的競爭壓力也會(huì)通過應(yīng)收賬款的營運(yùn)效率（渠道壓貨程度）得以反映。2008年以來，醫(yī)藥制造業(yè)應(yīng)收賬款的增速高于主營業(yè)務(wù)收入的增速；2009年末，主營業(yè)務(wù)收入增速回落4.63個(gè)百分點(diǎn)，而應(yīng)收賬款的增速僅回落1.17個(gè)百分點(diǎn)，從而顯示市場(chǎng)競爭對(duì)于銷售效率所構(gòu)成的阻力增大。根據(jù)對(duì)A股上市公司（GICS制藥、生物科技和生命科學(xué)）的統(tǒng)計(jì)，2009年應(yīng)收賬款合計(jì)226.33億元、應(yīng)收票據(jù)合計(jì)107.40億元，兩者總額同比提高了12個(gè)百分點(diǎn)。其中，應(yīng)收賬款同比增長5.72個(gè)百分點(diǎn)，應(yīng)收票據(jù)同比增長28.03個(gè)百分點(diǎn)。同期，營業(yè)總收入與營業(yè)應(yīng)收款（應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)）增幅的差額為0.14個(gè)百分點(diǎn)，而2008年?duì)I業(yè)總收入與營業(yè)應(yīng)收款增幅的差額為8.18個(gè)百分點(diǎn)。

　　近期政府陸續(xù)或即將出臺(tái)深化治理商業(yè)賄賂、加強(qiáng)藥品定價(jià)管理以及新版GMP認(rèn)證等方面的系列政策，實(shí)際上是市場(chǎng)競爭壓力激化催生行業(yè)亂象的背景下政府采取行業(yè)整頓措施的邏輯后果。這些系列措施作為新一輪行業(yè)治理的政策信號(hào)，或?qū)⒅貜?fù)行業(yè)治亂循環(huán)作用于景氣循環(huán)的軌跡，加速景氣邊際拐點(diǎn)的出現(xiàn)進(jìn)程。

　　不過，受益于行業(yè)進(jìn)化、監(jiān)管改善的影響，擁有穩(wěn)固的業(yè)務(wù)基礎(chǔ)、差異化優(yōu)勢(shì)明顯的領(lǐng)先企業(yè)在景氣下行階段將獲得更多的緩沖空間，并且有機(jī)會(huì)藉此進(jìn)一步鞏固競爭優(yōu)勢(shì)、擴(kuò)大市場(chǎng)份額。